美中關稅戰4月開打,其對中國經濟影響有多大影響?說法很多。但從中共當局發布的最新金融數據來看,4月份中國經濟動向之糟糕,甚至可說冰火兩重天。本文試說三點。

其一,4月社會融資規模增量斷崖式下降,銀行對實體經濟幾乎斷貸

根據中共央行數據,2025年一季度社會融資規模增量累計為15.18萬億元人民幣,比上年同期多2.37萬億元,平均每個月社融5.06萬億;但4月份,斷崖式下跌,僅僅1.04萬億。

表1:2025年4月社會融資存量數據

單位:萬億人民幣

 

  社融規模存量 政府債券餘額 實體經濟人民幣貸款餘額 實體經濟外幣貸款餘額 企業債券餘額 非金融企業境內股票餘額
3月末 422.96 84.96 262.18 1.19 32.59 11.82
4月末 424.0 85.93 262.27 1.18 32.8 11.86
4月增 1.04 0.97 0.09 -0.01 0.21 0.04

數據來源:中共央行

更嚴重的問題是,4月份這1.04萬億社融增量,主要靠發政府債券(0.97萬億)。而對實體經濟人民幣貸款,增量僅僅900億,對實體經濟外幣貸款的的增量還是負數,(折合人民幣)減少了100億。此外,實體經濟通過金融機構表外的三項融資——即委託貸款、信託貸款和未貼現的銀行承兌匯票,4月份的增量為-0.28萬億。

也就是說,在美中關稅戰最激烈的4月,銀行為規避風險,對實體經濟幾乎斷貸了,讓企業自生自滅。

其二,4月人民幣存款減少,住戶存款和非金融企業存款分別驟減1.3萬億,流入「金融黑洞」和(或)不再信任金融系統、手持現金過冬

央行月度金融統計數據報告顯示(見表2):2025年一季度,人民幣存款增加12.99萬億元,其中住戶存款增加9.22萬億元,非金融企業存款增加1.74萬億元;但前四個月,人民幣存款增加12.55萬億元,其中住戶存款增加7.83萬億元,非金融企業存款增加4103億元。

也就是說,僅僅4月一個月裏,人民幣存款就由增變減(減少0.44萬億),驅動因素有二:住戶存款驟降1.39萬億,非金融企業存款驟降1.33萬億。(固然,2024年4月,人民幣存款單月減少3.92萬億元,創下歷史紀錄,但其中居民存款同比多減6500億元,並非主導因素。)

此外,一季度外幣存款增加1069億美元,前四個月外幣存款增加1053億美元;據此測算,4月份外幣存款減少16億美元。

表2:2025年4月存款增量數據

單位:萬億人民幣

 

  人民幣存款 其中:住戶 其中:非金融企業 其中:財政性 其中:非銀行業金融機構 備註
3月末 12.99 9.22 1.74 0.8190 0.3090  
4月末 12.55 7.83 0.4103 1.19 1.88  
4月增 -0.44 -1.39 -1.3297 0.371 1.571  

數據來源:中共央行

一季度,中國金融市場火爆,諸如理財產品存續規模暴漲2.34萬億元,國債認購量同比激增47%,貨幣基金出現單日申購限額被「買爆」的奇觀。

可詭異的是,如一些評論所說,4月金融市場平平。那些從銀行流出的存款,既沒變成商場裏的新手機,也沒化作售樓處的首付款,甚至沒流向嗷嗷待哺的小微企業。

錢去哪了?流入「金融黑洞」(即在金融系統中空轉)和(或)不再信任金融系統、手持現金過冬。這才是中國金融系統的危險之處。這也使得中共的現行貨幣政策成事不足敗事有餘。

其三,4月新變化,美國關稅戰只是催化劑,更有其歷史因素:從社融結構來看,企業融資處境在顯著惡化中

中國經濟早在2008年就已經走下坡路了。2012年末習近平上台後,為維持中國經濟的中高增速(官方數據意義上的),更加借力於貨幣政策和財政政策,實施大規模社會融資。

從表3可見,2014至2018年,每年的社融規模都在20萬億以內;2019年美中關稅戰效果凸顯,社融規模較2018年增加1/3至25萬億多;2020年以來,疫情突起,年度社融規模更躍過30萬億大關,2024年社融規模較2014年幾乎翻倍了。

表3:2017—2025年社會融資規模增量

單位:萬億人民幣

 

  社融規模增量 實體經濟

 

人民幣貸款

實體經濟

 

外幣貸款

政府債券淨融資 企業債券

 

淨融資

非金融企業

 

境內股票融資

2025* 16.34 9.78 -0.1098 4.85 0.7591 0.1353
2024 32.26 17.05 -0.3916 11.3 1.91 0.2900
2023 35.59 22.22 -0.2206 9.6 1.63 0.7931
2022 32.01 20.91 -0.5254 7.12 2.05 1.18
2021 31.35 19.94 0.1715 7.02 3.29 1.24
2020 34.86 20.03 0.1450 8.34 4.45 0.8923
2019 25.58 16.88 -0.1275 4.72 3.24 0.3479
2018 19.26 15.67 -0.4201 1.79* 2.48 0.3606
2017 19.44 13.84 0.0018 —— 0.4495 0.8734
2016 17.8 12.44 -0.5640 —— 3 1.24
2015 15.41 11.27 -0.6427 —— 2.94 0.7604
2014 16.46     —— 2.43 0.4350

註:2025*為2025年前4月;1.79*為地方政府專項債券淨融資

數據來源:中共央行

不過,同期,社融結構也發生了巨大變化。

(一)雖然中共一再講要支持實體經濟,但2014年末對實體經濟發放的人民幣貸款餘額佔同期社會融資規模存量的66.3%,到2024年卻下降到61.8%,10年下降了4.5個百分點。

(二)中共巨額外匯在手,但對企業的外幣貸款卻在緊縮。2014年對實體經濟發放的外幣貸款折合人民幣餘額為3.47萬億元,到2024年卻只有1.29萬億元,2025年前四個月外幣貸款減少88億美元。

(三)中國股市融資不發達。2014年,非金融企業境內股票餘額為3.80萬億元,佔當年社融規模的比例為3.1%;10年之後,非金融企業境內股票餘額為11.72萬億元,佔比卻降至2.9%。每年的融資額,從2014年的4350億,波動中兩度上升至1.24萬億的峰值(2016年、2021年),但2022年起持續下降,2024年只有1353億了。

(四)政府債券發行異峰突起。前些年沒有數據。2024年末政府債券餘額為81.09萬億元,在社融中的佔比為19.9%;2025年4月末升至20.3%。每年的政府債券淨融資,從2014年的4.72萬億,漲至2024年的11.3萬億。

(五)債券市場中企業融資的弱化。2014年,企業債券餘額為11.69萬億元,在社融中的佔比為9.5%;2024年,企業債券餘額為32.3萬億元,佔比卻下降到7.9%。每年的企業債券淨融資,2014年為2.43萬億,波動中攀升至2020年峰值4.45萬億,之後下降至2024年的1.91萬億。

更嚴重的問題是,企業債主要以城投債為主、國企為主。據華福證券研報數據,民企債存續規模佔比僅為3.94%;甚至,民企淨融資規模連續多年為負,2021—2023三年約負6000億。

(六)銀行表外融資佔比下降。社會融資中,首先是人民幣貸款,佔比超過一半;其次,是實體經濟通過金融機構表外的融資,主要有委託貸款、信託貸款和未貼現的銀行承兌匯票。這三項,2014年合計餘額為21.44萬億,在社融中佔比17.5%。表外融資風險很大。十年之間,中共的政策從支持轉為抑制。到2024年,三項餘額合計下降至17.66萬億,佔比降至4.3%。

總體來說,企業在股市融資、債市融資都受擠壓的情況下,表外融資也大大收緊,企業(尤其是民企)融資的處境日益艱難。

結語

上述4月中國經濟的新變化,是短暫的波動,還是中國經濟大衰退的轉折點?這還需要繼續觀察。但是,2022年大盤動搖以來,中國經濟的總體走向越來越令人憂慮。

《大紀元》首發

本文僅代表作者本人觀點,並不一定反映《大紀元時報》立場。#

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