中國房企昔日的「優等生」萬科自我造血功能失效，外部輸血面臨枯竭，正陷入新一輪危機。

周四（27日）萬科在A股和港股皆跌至新低，在債市多隻債券則因暴跌超過30%觸發暫停交易。市場傳來的消息顯示，中央政府、銀行以及大股東深圳地鐵都有意放棄輸血，從而讓萬科進入市場化破產重組之路。分析認為，萬科的債務重組可能會對脆弱的中國市場，造成比民營企業恒大和碧桂園違約更大的影響。

萬科股債皆跌至新低 引發中國地產股拋售潮

周四（11月27日）萬科股票和債券雙雙下跌。萬科A股27日跌7.13%，股價創2015年以來新低；萬科港股跌7.73%，創自港股上市以來新低，今年以來累計跌幅超過32%。

據Duration Finance的數據，萬科2027年11月到期的離岸美元債券跌至每美元23.1美分，低於周三的每美元40美分左右，也遠低於周二的報價每美元55.4美分。2027年3月到期的面值100元人民幣債券則暴跌至40元，遠低於周一的85元。

萬科股債雙跌引發恒生中國大陸地產指數周四早盤一度下跌2.1%。世茂集團（Shimao Group）跌幅為4.8%。龍湖集團（Longfor Group）下跌2.1%，雅居樂集團（Agile Group）下跌1.3%。

萬科公司本周三的一則公告稱，公司正在尋求債券持有人批准，以推遲償還將於12月15日到期的20億元人民幣（2.8億美元）境內債券。

萬科提請延遲償付境內債務凸顯出中國房地產開發商持續面臨的現金流不確定性，並引發了更多關於房地產市場下行持續蔓延的疑問。

《華爾街日報》報道，晨星（Morningstar）分析師傑夫‧張（Jeff Zhang）說，萬科的債券展期提議反映出該公司持續的流動性困境，這嚴重影響了其償債能力。如果相關談判失敗，中國房地產板塊的投資者情緒料將嚴重惡化，因為外界本預期萬科不會發生違約。

本月早些時候，標普全球評級（S&P Global Ratings）將萬科的信用評級從B-下調至垃圾級中的更低檔CCC，稱該公司的財務承諾似乎不可持續。

萬科目前共有3643億元人民幣的計息負債。此外，萬科還有一筆37億元人民幣的債券將於12月28日到期，再下一筆美元債券將於2027年11月到期。

萬科的這輪債市下跌始於25日，當日萬科數筆在2026年下半年及2027年到期或行權的債券價格一度下跌超過10%；26日，其多筆債券因價格跌幅超過20%實施暫停交易；27日，多筆債券因暴跌超過30%觸發暫停交易。

從市場傳出的消息看，萬科這輪股債下跌很可能是銀行、中央政府和地方都有意放棄救助所致。

萬科貸款申請 至少被兩家中國銀行拒絕

彭博社周四（27日）報道，據知情人士透露，萬科公司在試圖獲得短期貸款以平息違約擔憂時，至少遭到了兩家當地大型銀行的拒絕，這種違約擔憂導致該公司債券本周暴跌。

萬科已與多間銀行就獲取流動資金貸款進行磋商，以幫助償還兩筆總額達57億元人民幣（約合8.05億美元）的債券，這兩筆債券將於下月到期。

中國這場已持續四年之久的危機已導致約1300億美元的違約，並嚴重打擊了中國的消費者信心。萬科的命運成為北京是否願意扶持受重創的房地產行業的關鍵風向標。

中共放棄救助萬科？

周二，金融訊息媒體Octus報道說，北京已向深圳政府發出初步指示，建議考慮採用「市場化」方式處理萬科的債務問題。萬科總部設在深圳。Octus援引消息人士的話稱，「市場化」是債務重組的委婉說法。

兩名知情人士告訴路透社，國家控股的中金公司已受委託評估萬科的債務。其中一位消息人士表示，幾周前，中金提交給中央政府一份內部報告，其中包括債務重組選項。

2024年下半年，中共推出了一系列支持市場的關鍵措施，並把樓市「止跌回穩」作為調控目標，但收效甚微。今年以來不但尚未出台大規模的新刺激措施，而且近期銀行推出大批「直供房」，對二手樓價格形成打壓。

此外，中央和地方國有資產平台也加入銀行行列，大規模掛牌出售旗下房產，似乎顯示中共高層有意在救助無望的情況，讓萬科走入市場化破產之路。

深圳地鐵對萬科不再提供「無限制支持」

彭博社周四報道，陸克爾分析有限公司（Lucror Analytics Pte）的高級信用分析師萊昂納德‧羅（Leonard Law）表示：「最新提出的境內債務延期意味著深圳市政府的資金渠道確實已經關閉，深圳市政府不再願意或能夠為萬科的債務提供擔保。」

今年11月2日晚，萬科發布公告，公司與最大股東深圳地鐵集團簽署了《股東貸款及資產擔保框架協議》。該協議包含兩個核心要點：首先，它規定了萬科從其主要股東深圳地鐵集團借款的最高限額，以及借款和償還規則；其次，它提高了萬科借款的抵押和質押擔保要求。

萬科本月初表示，在2026年6月30日之前，可從深圳市地鐵集團借款不超過人民幣220億元，其中尚有人民幣22.9億元的額度可供提取。

這意味著深圳地鐵集團將不再對萬科提供「無限制支持」，今後一切都將依法依規處理，這是一個非常明顯且重大的變化。

此前，深圳地鐵集團向萬科提供約200億元人民幣貸款，是深鐵利用自身信用，幫助萬科從銀行和其它渠道獲得貸款。

在11月20日萬科召開的第一次特別股東大會上，萬科集團執行副總裁兼財務總監表示，深圳地鐵的部份資金（救助萬科）來自銀行，部份資金來自國有資產監督管理委員會。

微信公眾號「未來家園」作者「小武看大武」發文分析，這也是深圳地鐵集團無法提供「無限支持」的原因。一旦銀行或其它機構或部門對深圳地鐵集團的貸款提出更高的抵押和質押要求，資金有限的深圳地鐵集團也必須向萬科提出相應的要求。

萬科自行「造血」功能急劇惡化

萬科面臨的問題不只是債務，而是在中國房地產低迷的情況下，其銷售大幅衰退，無法自行「造血」的問題。

萬科2025年三季報顯示，今年前三季度營收1,613.9億元，同比下降26.6%；歸母淨利潤虧損280.2億元，同比下降83%，降幅較上半年持續擴大。

據《21世紀經濟報道》，今年前10個月，萬科累計實現銷售金額1152.8億元，月均銷售額約115.3億元，相比2024年月均200億元左右的銷售額，接近腰斬。

標普全球評級估計，2026年萬科的合同銷售額可能進一步滑落至人民幣1,030億元。

今年上半年，萬科合併報表中的新增融資和再融資總額為249億元人民幣，而去年全年為948億元人民幣，萬科融資能力進一步下滑。

「萬科很可能走上債務重組道路」

萬科未來將走向何方？路透社周四報道，摩根大通分析師表示，過去四年中，幾乎所有尋求債券償還延期的中國房地產開發商最終都違約並面臨債務重組。「一旦出現負面信用事件，這些陷入困境的開發商將很難獲得新的融資。」

他們補充，「萬科很可能會走上類似的道路」，而且「其生存完全依賴於深圳地鐵的持續流動性支持」。

房地產行業曾是中國經濟增長的一大驅動力，現已陷入長達數年的低迷，許多大型房地產開發商都遭遇了流動性危機並出現債務違約。萬科是少數尚未出現債務違約的房企之一，向來有房地產市場「優等生」之稱。

若萬科倒下，可能會對本已脆弱的市場造成比民營企業恒大和碧桂園違約更大的影響。

恒大債務違約是中國房地產危機爆發、泡沫破滅的標誌性事件。自2021年底首次發生違約後，恒大進入了漫長的債務重組過程，包括向香港法院申請破產保護等，但恒大最終於2024年1月被香港高等法院發出清盤令，並在2025年8月被香港聯交所強制退市。#

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向每位救援者致敬　
願香港人彼此扶持走過黑暗
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