1月9日，在岸人民幣兌美元收報約6.9821，離岸人民幣報約6.9812，在岸與離岸價差進一步收窄，匯率走勢高度收斂，市場定價空間受限，或反映官方維穩下的被動式管理特徵。
2026年初，市場仍在消化人民幣於去年年底升穿「7」這一心理關口的影響。2025年最後一個交易日，人民幣兌美元一度觸及6.98水平，全年累升約5%，創下五年來最大年度升幅。中共黨媒及親官方分析隨即將此解讀為「人民幣重回強勢」與「經濟復甦訊號」，相關敘事迅速擴散。
口號式升值
然而，就在跨越2026年的前夕，大陸媒體揭露多宗「買單出口」涉詐案件。所謂「買單出口」，是指外貿企業先設立空殼公司，再向報關中介購買出口數據，憑虛構的出口紀錄向地方政府申領補貼；待獎勵金入帳後，公司即告消失，但官方統計中的出口數字卻持續墊高。
從經濟理論而言，出口強勁、貿易順差擴大，理應帶動貨幣升值。2025年前11個月，大陸出口總值達3.41兆美元，貿易順差達1.07兆美元，表面數據亮麗；但現實卻是內需持續疲弱。2024年全國約有300萬家餐廳結業，2025年僅上半年倒閉店數已超過160萬家。即使被視為「最賺錢產業」的新能源汽車行業亦明顯降溫，比亞迪第三季淨利78.2億人民幣，按年下跌32.6%，理想汽車同期盈利更大減39%。
在內需低迷、企業盈利惡化的背景下，人民幣的階段性升值，難以被視為市場對基本面的重新定價，更像是政策節奏與敘事導向下的結果。當出口數據本身存在扭曲空間，匯率走強的象徵意義，自然更接近口號，而非結構性改善。
若拉長時間軸，並將匯率走勢與資本市場一併觀察，這套「升值＝信心回歸」的敘事，很快便出現裂縫。過去一段時間，人民幣的階段性升值，並未帶來資本對大陸資產的同步重估。
最直接的反證來自大陸股市。當人民幣升至14個月高位之際，MSCI中國指數反而跌入技術性回調區。更值得注意的是，人民幣與大陸股市的聯動性一度明顯下降：過去八年，兩者20日相關係數平均約為+0.3，但在此前一段時間內曾跌至-0.3，創一年多以來低位，反映匯率與股市不但未能互相強化，反而出現結構性背離。
不過，進入2026年1月，最新市場數據顯示，人民幣與股市的短期聯動關係有所修復，相關係數重新轉為正值，人民幣升值亦再次被部分市場參與者視為利好股市的情緒因素。這種回歸，更接近風險偏好回暖下的交易行為，而非對基本面的重新定價。
在內需疲弱、房地產風險未解、企業盈利修復仍缺乏明確證據之前，即使匯率保持穩定，股市亦難以出現可持續跑贏。現階段，投資者更傾向透過外匯與利率工具進行短線操作，而非直接買入大陸股票作長期資產配置。
回到匯率本身，這一輪升值的技術因素並不神秘：年結前出口商集中結匯、中資國有銀行階段性減少即期購匯需求，加上監管層容許匯價短暫升穿「7」的心理關口，營造出「趨勢逆轉」的視覺效果。同時，中間價持續調強，但設定水平又明顯低於市場預期，反映的是「容許升值、嚴控節奏」的政策操作，而非自由市場定價。
更關鍵的是，若將焦點由「兌美元匯率」移開，人民幣所謂走強，更多只是美元在利率周期尾聲調整的倒影。以實際有效匯率衡量，人民幣並未對一籃子主要貨幣出現全面、結構性的升值。出口競爭力的維持，更多來自通縮壓力、工資受抑及企業利潤被擠壓，而非貨幣實力的提升。
即使投行普遍認為人民幣被低估，這種說法本身亦值得警惕。所謂「低估」，往往建立在經常帳順差與貿易權重計算之上，卻刻意忽略制度風險、資本管制及政策可逆性。人民幣的升貶仍高度依賴中間價、窗口指導及國有銀行操作，並非一種可自由進出、適合長期資金配置的貨幣，這正是國際資本遲遲不願押注的核心原因。
港元方面，其穩定性來自制度本身。聯繫匯率制度將港元牢牢錨定在7.75至7.85區間，利率自動調節、資金自由流動。這種看似沉悶、甚至缺乏想像力的制度安排，卻正是港元仍能被國際市場視為可預期、可計價的關鍵。
至於美元，近期走勢轉弱並不等同於失去全球主導地位，而是市場對美國利率周期、通脹路徑及經濟增長重新定價的自然結果。美元的強與弱，來自投資者以真金白銀作出的選擇，而非行政命令或政治口號。正因如此，在不確定性升溫之際，全球資本仍會回流美元資產，美債與美股依然是主要避風港。
相較之下，人民幣的「升值預期」更多停留在投行報告與黨媒引述之中，卻難以轉化為可自由進出、可長期停泊的國際資金流。這，正是市場對制度風險作出的真實投票。@
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