滙豐控股近日宣布以協議安排方式，出資逾千億港元全面私有化恒生銀行，此舉震撼香港金融界。作為本港歷史最悠久的銀行之一，恒生銀行一直以穩健見稱，其品牌長期與香港中產階層的理財習慣緊密相連。滙豐早已持有恒生63%股權，按理說已擁有控制權，但仍願意斥資千億進行全面私有化，撤銷其上市地位。如此大動作的背後，究竟是單純的財務重組，抑或另有深層戰略意圖？我嘗試從債務壓力、銀行整合、資本結構及市場反應等角度逐一分析。
滙豐管理層聲稱，私有化恒生的主要目的是「提升股本回報」，並非與壞賬問題相關。然而，事實卻並非如此簡單。恒生銀行的壞賬比率近年急速攀升，從2023年底的約5%，上升至今年上半年的6.9%，創下新高。這種惡化速度在香港銀行業極為罕見，尤其是在息口高企、商業物業價格持續下滑的環境下，更凸顯恒生資產質素的隱憂。
據了解，滙豐高層在今年6月已要求恒生加快清理壞賬，並將約30億美元不良貸款打包出售。這一舉動反映滙豐對恒生的不良資產狀況已感到憂慮。更引人注目的是，恒生管理層也出現了重大變動——前行政總裁施穎茵被調離，新任CEO林慧虹出身自滙豐的管理體系，標誌著母公司正式接管日常管理。這些跡象顯示，滙豐的介入並非偶然，而是有計劃地進行。
千億收購：不合理的財務邏輯？
以千億港元私有化一間ROE僅約11%的銀行，對滙豐這家ROE超過30%的巨擘而言，似乎並不合乎財務邏輯。根據滙豐的披露，此次私有化將使其一級資本比率下降125個基點，同時需暫停3個季度的股份回購計劃。從股東回報角度來看，這顯然是一筆「短痛長疑」的交易。
分析指出，若滙豐只是為了處理壞賬，並無必要動用如此巨額資金。身為控股股東，滙豐理論上早已能直接指揮恒生處理問題貸款，無須以私有化為名進行「重手術」。因此，滙豐此舉更像是一場策略性重組：在整合香港及中國業務的同時，為下一步的架構調整預留空間。
「珍珠行動」高度保密的操作 真正的意圖重組亞洲版圖
根據《彭博》報道，滙豐內部將此次私有化代號為「珍珠」，而恒生則以「紫荊花」為代號。這場交易的保密程度極高，甚至連部份滙豐高層在正式公告前也未被告知。現任行政總裁艾橋智（Georges Elhedery）是此次行動的主導者。這位上任僅一年多的CEO曾於2022年休假半年學習普通話，外界原本質疑其履歷不足，但他此番決定顯然展現了強勢的決策風格。
值得注意的是，滙豐主席職位自杜嘉祺（Mark Tucker）於9月底離任後仍然懸空。於無主席監督的情況下動用千億資金，實屬罕見。可見，此次決策是極度集中化的「內部行動」，顯然是高層為應對某種迫切挑戰所作的戰略反應。
多數分析相信，滙豐私有化恒生的真正目的，是為未來的亞洲業務重組鋪路。恒生銀行近年來的資產結構問題與香港商業房地產市場緊密相連。根據半年報，恒生的商業房地產貸款高達1,238億元，其中250億元被列為第三階段減值貸款（即壞賬），另有669億元為風險大幅上升的第二階段貸款。換言之，超過七成商業按揭正面臨潛在風險。
若滙豐能在私有化後進行「內部重組」，可將恒生的不良資產與其它業務分拆處理，再將香港與內地業務重新打包成「亞洲銀行組合」，於適當時機在東方市場（如香港或內地A股）重新上市，這不僅能提高估值，也能回應部份股東要求分拆亞洲業務的呼聲。換言之，「私有化」只是第一步，「再上市」或「分拆」才是終極戰略。
雖然滙豐聲稱私有化能帶來長遠利益，但短期內的「輸家」已明顯出現。
第一類是恒生的客戶
恒生一向以關係型銀行著稱，與中小企業及個人客戶保持緊密聯繫。私有化後，恒生勢必更貼近滙豐的西式風格，重視風險管控而非人情關係。許多中小企業主將面臨更嚴格的信貸審查與追收壓力。
第二類是恒生員工
隨著新管理層上場，內部文化將被重新塑造。裁員、流程標準化與集中化管理都可能出現。原本相對人性化的企業氛圍，將被效率導向所取代。
第三類是滙豐股東
滙豐股價於公告日下跌近6%，反映市場對千億資金動用及暫停回購的不安。短期內，資本壓力與收益摺讓難以避免。
第四類是商業物業市場
恒生長年是香港商業房地產市場的重要貸方。當銀行加快收回不良貸款，將對市場帶來連鎖反應。若大量物業被迫出售，商廈及工廈價格勢必再度下探，甚至可能引發新一輪違約潮。
此次私有化不僅是滙豐內部的「香港行動」，更象徵全球銀行業整合的趨勢。高利率時代壓縮了資產價格與信貸空間，中小銀行難以獨立生存。香港銀行界亦出現結構性壓力——東亞銀行、中資銀行及地產財團銀行都在加快收緊信貸。
恒生完成私有化後，將可不受上市監管限制，更靈活地處理減值資產。過往公布業績時，市場對壞賬撇賬反應敏感，常導致股價下跌；但成為非上市銀行後，市場壓力減輕，可大膽進行撇賬及資產重整，甚至出售問題貸款組合予資產管理公司。這或許是滙豐真正看中的「靈活性」。
儘管滙豐開出每股155元的私有化價格，較市價高出三成，但能否獲得股東批准仍存在變數。滙豐的機構股東或質疑資本效率，而恒生少數股東則可能認為價格偏低，不足以反映其品牌價值與長期收益。若任何一方否決，交易便無法落實。
然而，一旦私有化成功，滙豐將能迅速推行結構性改革。首先是資產整合，將恒生的房地產貸款重新分類並加速清收；其次是營運整合，把兩家銀行的系統及產品融合，降低重疊成本；最後是品牌重塑，可能逐步弱化「恒生」品牌，統一成「滙豐亞洲」體系，為未來分拆或再上市作準備。
一場「先痛後疑」的賭局
滙豐此舉既是風險極高的金融賭局，也是一次結構性重生的契機。從短期來看，滙豐將承受資本壓力、股價波動及監管關注；但從長遠而言，若能成功整合恒生並改善其資產質素，滙豐的亞洲業務將更集中、更具靈活性，甚至能成為再次上市的籌碼。
私有化恒生的決定，不僅改寫了香港銀行業的歷史，也象徵香港金融市場從「穩健保守」走向「資本主導」的新階段。銀行業的整合與壞賬清算將加速進行，商業房地產市場或迎來一段痛苦的出清期。然而，市場出清正是復甦的開始。
對滙豐而言，這是一次「以退為進」的戰略冒險；對香港而言，則是金融體系再平衡的序章。未來數年，隨着銀行整合與按揭清收進程加快，香港金融業的版圖將重新洗牌，而滙豐 — 恒生的「母子重組」只是第一步。◇
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